Geschreven door
David Ghezal
Investment Strategist
Samengevat:
De beurzen en in het bijzonder de ontwikkelde markten lijken zich wereldwijd voorlopig niet al te veel zorgen te maken over de restrictieve bocht van de Fed en de concreter wordende debatten over een ‘tapering’ (vermindering van de obligatieaankopen door een centrale bank). Dit is te verklaren door het feit dat de markten ervan uitgaan dat de risico’s van de oprukkende deltavariant voor de wereldwijde groei ervoor zullen zorgen dat de Fed zeer behoedzaam te werk zal gaan in haar monetaire verstrakking. De leden van het monetair beleidscomité van de Fed stellen nu twee renteverhogingen in het vooruitzicht in 2023, terwijl hier in maart nog geen sprake van was. Hoe dan ook is dat nog ver weg en het is duidelijk dat de financiële repressie (context waarbij de reële rentevoeten kunstmatig laag zijn) nog geruime tijd zal aanhouden.
De Amerikaanse inflatie is een meer acute zorg. In juni trokken de consumptieprijzen in de Verenigde Staten aan met 5,4% op jaarbasis. Dat is de sterkste jaarlijkse stijging sinds augustus 2008. Een aantal factoren die de inflatie opdrijven, zullen wellicht van voorbijgaande aard zijn, zoals de prijsstijging van grondstoffen, de druk op de bevoorradingsketens of de ongebreidelde vraag.
Dit neemt niet weg dat heel wat toonaangevende beursindexen ofwel nieuwe historische hoogtepunten hebben bereikt ofwel zijn teruggekeerd naar hun niveaus van voor het begin van de pandemie. Opmerkelijk is dat de groeimarkten in juni aanzienlijk achterophinkten tegenover de ontwikkelde markten. We zagen de voorbije maand ook een opvallende sectorale rotatie. Door de daling van de obligatierente en de algemene vervlakking van de rentecurve – vooral na de vergadering van de Fed op 15 en 16 juni laatstleden – ontstond opnieuw een voorkeur voor growth-aandelen boven value-aandelen en cyclische waarden (zie grafiek 1). Hierdoor deed de financiële sector het in juni opvallend minder goed dan de technologiesector.
De daling van de obligatierente droeg er ook toe bij dat de gezondheidszorgsector wat terrein won dankzij de defensieve groeikenmerken. De energiesector profiteerde dan weer van de combinatie van een toenemende vraag naar ruwe olie en het beperkte aanbod dat op de voorraden woog. Door die evolutie en gezien hun oriëntatie op groei en technologie presteerden de Verenigde Staten sinds begin juni sterker dan Europa. De recente rally van de S&P 500 werd dan ook in belangrijke mate getrokken door de technologische ‘megakapitalisaties’. De S&P 500 (+16,2%) laat ook de Stoxx Europe 600 (+14,7%) achter zich sinds begin dit jaar (cijfers op 30 juni 2021).
Verwacht wordt dat de Fed zal vasthouden aan haar standpunt dat de huidige inflatieopstoot tijdelijk is en geen onmiddellijk beleidsmatig antwoord vergt. Toch zal ze op een bepaald moment niet anders kunnen dan de weg van de monetaire normalisatie in te slaan.
Hoe het aandelen verging tijdens de taperingperiode van 2013-2014 kan leerrijk zijn voor wat er ons te wachten staat. Na de aankondiging van de tapering door de toenmalige Fed-voorzitter Bernanke in mei 2013 verloor de S&P 500-index ongeveer 5% in een maand om zich vervolgens snel te herstellen. Toen de Fed begon met de afbouw van haar obligatieaankopen in januari 2014 kende de S&P 500 een nieuwe terugval, waarna hij opnieuw aanknoopte met een stijging (zie grafiek 2). De Europese beurzen lieten een vergelijkbaar herstel optekenen na een initiële terugval, maar het waren aandelen van groeimarkten die het zwaar te verduren kregen tijdens deze ‘taper tantrum’.
In sectoraal opzicht was er na de aankondiging van de tapering in 2013 duidelijk een lichte voorkeur voor cyclische sectoren boven defensieve sectoren. Tussen de aankondiging en de effectieve uitrol van de tapering, presteerden cyclische sectoren zeer sterk in vergelijking met defensieve sectoren – vooral als we financiële waarden, luxeconsumptie en industrie vergelijken met basisconsumptie en vastgoed in Europa. Aan grondstoffen gerelateerde sectoren, zoals energie en materialen, presteerden tijdens deze periode zeer slecht zowel in de Verenigde Staten als Europa. Tijdens het tweede halfjaar na het begin van de tapering in januari 2014, keerde het sectorale leiderschap opnieuw om en geraakten cyclische waarden duidelijk op de sukkel.
Hoewel bepaalde technische en sentimentgerelateerde indicatoren minder gespannen zijn dan in april 2021, gaan wij ervan uit dat het voor de aandelenmarkten moeilijker zal worden om door te gaan op hun elan en om nieuwe hoogtepunten te bereiken.
Ook het seizoenseffect zou op korte termijn een rem kunnen plaatsen. De beurzen hebben de gewoonte zwakker te presteren in de periode augustus-september. Wij denken dat de aandelenmarkten nood hebben aan een adempauze om het doorbreken van een aantal piekdrempels te verteren – waaronder de economische dynamiek, de budgettaire stimulus en de hoge liquiditeitsniveaus – om te evolueren naar een beleggingslandschap dat minder afhankelijk is van het gevoerde beleid.
Aandelen zouden ook gesandwicht kunnen worden tussen een aanhoudend geloof in ‘TINA’ (‘There Is No Alternative’ voor de beleggers die op zoek zijn naar correcte rendementen) en de toenemende bezorgdheid over de mogelijke gevolgen van een stijging van de reële rentevoeten. Dit gezegd zijnde, hoewel de mogelijkheid van koersdalingen op korte termijn is toegenomen, verwachten wij geen drastische correctie in ons basisscenario, waarbij de activiteitsniveaus goed stand houden in de tweede helft van 2021, ondanks de risico’s naar aanleiding van de deltavariant, en waarbij de winsten gunstig evolueren.
De netto herzieningsratio van de winsten van de komende twaalf maanden1 in de Verenigde Staten en Europa staat nu in de buurt van of op zijn hoogste niveaus sinds verscheidene jaren (zie grafieken 3 en 4). De aantrekkende consumptie-uitgaven en investeringen in de loop van de zomer zullen de winstgroei van de bedrijven wellicht ondersteunen. Naast deze cyclische ondersteuning, zou ook de budgettaire evolutie daartoe kunnen bijdragen, ook al werd de omvang van de Amerikaanse infrastructuurplannen teruggebracht.
In dit stadium houden we vast aan onze hybride of ‘barbell’ strategie – met de structurele winnaars aan de ene kant en de begunstigden van het cyclische herstel aan de andere kant. Tegelijk voorzien we een toenemende volatiliteit op de markten, ingegeven door de mutaties van het coronavirus en de ongelijke vordering van de vaccinatiecampagnes, evenals twijfels over de inflatieverwachtingen en de monetaire en budgettaire beleidsvooruitzichten. Toch verwachten wij dat de sectorale positionering een bepalende factor zal worden voor de rendementen tijdens de tweede helft van 2021 doordat het globale risico/rendementsprofiel van de markt onduidelijker zal worden.
Na een uitzonderlijk eerste kwartaal van 2021 in de Verenigde Staten en Europa is het belangrijk dat de kwartaalresultaten (die vanaf deze maand juli worden gepubliceerd) de beleggers gerust weten te stellen over de gezondheidstoestand van de bedrijven.
In de Verenigde Staten gaat de consensus momenteel in de richting van een winstgroei van 65,8% voor de S&P 500 tijdens het tweede kwartaal van 2021 tegenover hetzelfde kwartaal vorig jaar, onder impuls van de sectoren industrie, luxeconsumptie en energie. In Europa mikt de markt op een sprong van 108,6% voor de winsten van de Stoxx Europe 600 over dezelfde periode, getrokken door dezelfde sectoren als in de Verenigde Staten.
In beide regio’s zal het tweede kwartaal wellicht een piek bereikt worden in de winstgroei per aandeel op jaarbasis en er zal nauwlettend gekeken worden naar de marges gezien de sterke prijsstijging van grondstoffen en productiekosten die ook op andere niveaus zouden kunnen stijgen (recenter op het niveau van de lonen). De recente herzieningen van de omzet-, winst- en margeprognoses waren positief en dit op enkele uitzonderingen na voor bijna alle sectoren en bedrijfstakken.
Wij denken dat de raming van de consensus voor de winsten van de S&P 500 in het tweede kwartaal van 2021, namelijk 45,23 USD, ruimte laat voor andermaal beter dan verwachte resultaten gezien de groeiversnelling van het Amerikaanse bbp tegenover het vorige kwartaal. Dit zou ook het geval zijn in Europa, waar de raming van 6,82 euro voor de winsten van de Stoxx Europe 600 te behoudsgezind lijkt gezien het herstel van de economische activiteit in Europa tijdens het tweede kwartaal. Voor het volledige boekjaar 2021 gaan de analisten ervan uit dat de winsten van de S&P 500 en de Stoxx Europe 600 met respectievelijk 35,6% en 46,4% zullen stijgen tegenover 2020.
Aangezien wij verwachten dat de beurzen in de tweede helft van het jaar te maken zullen krijgen met een complexere omgeving, zouden alternatieve inkomstenbronnen een belangrijkere rol kunnen gaan spelen in het globale rendement van de portefeuilles.
Voor traditionele beleggers in aandelen (en aandelenfondsen²), is het moeilijker geworden om stabiele en aantrekkelijke inkomsten te genereren uit de dividenden van ‘klassieke’ sectoren zoals nutsvoorzieningen of vastgoed. De daling van de obligatierente heeft een categorie van beleggers naar de beurs gelokt die niet de gewoonte hadden te beleggen in aandelen (en doorgaans de voorkeur gaven aan obligaties). Hierdoor zijn de beurskoersen beginnen klimmen en krompen de dividendrendementen.
Rekening houdend met de huidige omgeving van negatieve reële rentevoeten en de positieve evolutie van de wereldeconomie aan de vooravond van een post-Covid 19 wereld, bieden bepaalde segmenten van de beursmarkt nog steeds aantrekkelijke dividendrendementen. De beleggers kunnen zich bijvoorbeeld toespitsen op kwaliteitsbedrijven die dividenden uitkeren en die zich kunnen optrekken aan de heropening van de economie om zo winstgroei te realiseren. Ze kunnen aandelen selecteren (rechtstreeks of binnen een gediversifieerde korf) of de voorkeur geven aan een benadering via fondsen, waarbij fondsen en specifieke ETF’s beleggers een gespreide blootstelling bieden aan sectoren die dividenden uitkeren.
Bent u geïnteresseerd in dividenden?
Wilt u uw portefeuille aanpassen aan de economische situatie?
(schuldbewijzen met recht op (gedeeltelijke) terugbetaling van het kapitaal)
Deel dit artikel
1 Om de netto herzieningsratio van de winsten te verkrijgen, neemt u het aantal opwaartse winstherzieningen min het aantal neerwaartse winstherzieningen en deelt u dat door het totale aantal winstherzieningen.
2 De term 'fonds' is de gebruikelijke benaming voor een Instelling voor Collectieve Beleggingen (ICB), die kan bestaan onder het statuut van een ICBE (UCITS) of een AICB (niet-UCITS), en die diverse rechtsvormen kan aannemen (bevek, GBF enz.). Een ICB kan compartimenten bevatten. De fondsen zijn onderhevig aan risico’s. Ze kunnen zowel stijgen als dalen en mogelijk krijgen beleggers het bedrag van hun belegging niet terug.
3 Gestructureerde financiële instrumenten, ook Structured Notes genoemd, bestaan in de vorm van ‘schuldbewijzen met totale of gedeeltelijke terugbetaling van het kapitaal’. Een gestructureerd schuldinstrument is een financieel instrument van bepaalde duur, doorgaans uitgegeven door financiële instellingen, dat een rendement biedt dat gekoppeld is aan een of meer onderliggende activa (bv. een rentevoet of beursindex) via vaste of variabele coupons die tijdens de looptijd of op de vervaldag van het effect worden uitbetaald. Voor een ‘schuldbewijs met recht op terugbetaling van het kapitaal’ verbindt de uitgever zich ertoe 100% van het ingeschreven kapitaal (uitgezonderd kosten) terug te betalen op de eindvervaldag (behalve bij faillissement of risico op faillissement van de uitgever). Bij een ‘schuldbewijs met een gedeeltelijk recht op terugbetaling van het kapitaal’ daarentegen verbindt de uitgever zich er niet toe om 100% van het ingeschreven kapitaal (zonder kosten) terug te betalen op eindvervaldag. Er bestaan ook ‘schuldbewijzen zonder recht op terugbetaling van het kapitaal’.
