Après un premier semestre 2024 globalement positif pour les investisseurs en actions, deux chapitres distincts ont été écrits en juillet. Le mois a commencé en fanfare pour les marchés d’actions au sens large, le S&P 500 progressant dans 10 des 11 premières séances et atteignant de nouveaux sommets. Ce rebond s’explique en partie par la faiblesse des données économiques, alimentant les spéculations selon lesquelles la Réserve fédérale (Fed) pourrait réduire les taux d’intérêt en septembre, en particulier après la publication de l’inflation de base en juillet qui a atteint son niveau le plus bas depuis janvier 2021.

Cependant, au fur et à mesure du mois, des publications décevantes de la saison des résultats en cours et des préoccupations concernant l’absence de preuves concrètes que l’augmentation des dépenses en intelligence artificielle (IA) se traduit par des rendements réels, ainsi que quelques mauvaises surprises sur les données macroéconomiques, ont suscité des doutes sur la solidité du rallye technologique de cette année. Cela a conduit à une vente importante qui a plongé les actions de “7 Magnifiques” en territoire de correction, avec une baisse de plus de 10% par rapport à leur sommet. Globalement, la perte des “7 Magnifiques” en juillet a été limitée à -0,6%, tandis que le NASDAQ Composite a chuté de -0,7%.

En revanche, les petites capitalisations ont bénéficié de l’espoir croissant de baisses de taux d’intérêt, entraînant une hausse de +10,2% du Russell 2000 (indice américain composé de 2.000 sociétés à petite capitalisation). Les investisseurs ont clairement décidé de délaisser les méga-capitalisations au profit des petites capitalisations. Cela a conduit à la plus grande surperformance du Russell 2000 par rapport au NASDAQ Composite en un mois depuis l’implosion de la bulle Internet. La correction et la rotation des méga-capitalisations technologiques ont pesé sur les marchés d’actions plus larges, mais malgré une perte de terrain vers la fin du mois, le S&P 500 (+1,2%) et le STOXX Europe 600 (+1,4%) ont réussi à clôturer juillet avec des gains modestes.

Chute des actions en août

Au début du mois d’août, les actions mondiales se sont effondrées, les mauvaises nouvelles étant cette fois-ci également perçues négativement par les investisseurs (auparavant, les mauvaises données économiques étaient souvent perçues positivement car elles étaient considérées comme augmentant la probabilité d’une réduction des taux d’intérêt). Début août, la combinaison de données économiques américaines plus faibles que prévu (par exemple, un indice ISM manufacturier décevant et, plus important encore, un rapport sur l’emploi plus faible que prévu en juillet), de risques géopolitiques croissants et d’un ralentissement de la consommation mondiale a fait chuter le taux directeur implicite de la Fed pour décembre 2024 à son niveau le plus bas depuis le début du mois de février. Parallèlement, le marché s’attendait à une réduction des taux directeurs de 50 points de base (pb) en septembre et de plus de 200 pb au cours des 12 prochains mois – ce qui, par le passé, n’avait été le cas qu’avant une récession américaine. Au fur et à mesure que la rhétorique de l’atterrissage brutal s’amplifiait, les inquiétudes concernant la croissance économiques ont pris le pas sur les craintes liées à l’inflation.

En outre, les résultats décevant de certaines méga-capitalisations, en particulier dans le secteur technologique, ont également pesé sur les marchés. La plupart des grandes entreprises technologiques n’ont pas réussi à enthousiasmer les investisseurs, renforçant les craintes que les valorisations ne soient trop élevées.

Enfin, la décision de la Banque du Japon (BoJ) de relever les taux d’intérêt, combinée aux attentes de baisses de taux plus rapides de la Fed, a provoqué une appréciation significative du yen, ce qui a entraîné le dénouement des opérations de “carry trade” et à une chute des actions japonaises de plus de -12%, la pire performance journalière du Nikkei 225 depuis 1987.

La tendance s’est inversée après la publication de l’ISM Services, indiquant que la majeure partie de l’économie revenait en territoire expansionniste. Le calme est également revenu lorsque la BoJ a fait savoir que la probabilité de hausse des taux d’intérêt à court terme était faibles compte tenu de la volatilité des marchés.

L’économie américaine ralentit effectivement, mais nous pensons que les craintes de récession et les attentes de réductions des taux d’intérêt sont exagérées. La probabilité d’une véritable récession aux Etats-Unis reste relativement faible, selon nous. Il faut tenir compte du fait que certains effets ponctuels expliquent l’affaiblissement du marché de l’emploi en juillet. Le rapport sur l’emploi du 8 août confirme que le marché du travail américain n’est pas en train de s’effondrer, de sorte que les marchés semblent se calmer.

Bien que nous ne nous attendions pas à un marché baissier (ce qui signifierait une chute de 20% par rapport au sommet), les faibles volumes traités en bourse en août pourraient amplifier la volatilité. Entre-temps, les marchés surveillent avec méfiance la publication des résultats de certaines grandes capitalisations et de données économiques importantes. L’approche des élections américaines pourrait également avoir un impact sur le sentiment du marché, tout comme le conflit au Moyen-Orient et l’escalade des différends commerciaux. Au cours des premiers jours d’août, l’indice VIX (indicateur de volatilité) a atteint son plus haut niveau depuis octobre 2022, tandis que l’on observait une nette rotation vers les secteurs défensifs dans un contexte de baisse des taux d’intérêt et de fuite vers la qualité. Le lundi 5 août, l’indice VIX s’est même établi à 65,73, en hausse de 42,34 points par rapport à la clôture de vendredi. La plus forte hausse en un jour depuis le lancement de l’indice a été de 21,57 points le 12 mars 2020, à la veille du premier lock down.

Graphique 1 : Évolution du cours de l’indice VIX

A la mi-juillet, les marchés ont été tirés vers le bas par le secteur technologique, en partie à cause de restrictions potentiellement plus strictes sur les exportations de semi-conducteurs vers la Chine. Les investisseurs ont fait le “Trump Trade”, optant pour des segments tels que les petites capitalisations sensibles aux taux d’intérêt, la baisse des données sur l’inflation ayant également fait naître l’espoir d’une réduction plus rapide des taux d’intérêt de la Fed. Cette rotation des méga-capitalisations vers les petites capitalisations a entraîné la plus forte surperformance du Russell 2000 en cinq séances par rapport au NASDAQ Composite depuis son lancement en 1979. Cet épisode de rotation aura peu d’impact sur la trajectoire et l’histoire à long terme.

Nous ne pensons pas que la sous-performance des méga-capitalisations se poursuivra, car les perspectives de bénéfices futurs restent attrayantes. Par conséquent, nous réitérons notre préférence pour une stratégie d’investissement hybride plutôt que d’essayer de devancer le marché. Cela signifie que nous voulons bénéficier de la solidité séculaire des bénéfices et des bilans sains des grandes et des méga-capitalisations, tout en profitant des faibles valorisations et des bonnes perspectives de bénéfices cycliques des petites capitalisations. En outre, il convient de noter que le consensus des estimations de marché indique que les bénéfices du Russell 2000 augmenteront de 40% par an sur la période 2024-2026, alors que l’indice se négocie avec une décote de près de -20% par rapport à l’indice des “7 Magnifiques”.

Graphique 2 : NASDAQ Composite vs Russell 2000

L’environnement macroéconomique restera difficile jusqu’à la fin de l’année. L’essoufflement du cycle économique, le ralentissement du marché de l’emploi et des dépenses de consommation, ainsi que la baisse du pouvoir de fixation des prix, pourraient avoir un impact sur les résultats des entreprises à un moment donné. De plus en plus d’entreprises revoient à la baisse leurs prévisions pour le reste de l’année, en particulier dans les secteurs de l’industrie et de la consommation, nombre d’entre elles invoquant la baisse de la demande et la faiblesse persistante de l’activité en Chine.

Néanmoins, nous pensons que le consensus actuel des prévisions de croissance des bénéfices du S&P 500 (+13,6%) et du STOXX Europe 600 (+8,5%), ainsi qu’une tendance favorable du ratio de révision des bénéfices au niveau mondiale, devraient apporter un soutien fondamental aux marchés des actions.

Les valorisations du S&P 500 semblant élevées, une croissance robuste des bénéfices est nécessaire pour justifier les valorisations actuelles, alors que la marge de déception est faible. Par conséquent, nous pensons que les écarts de performance des actions au cours de la période actuelle de publication des résultats pourrait persister au cours des prochains trimestres, car les entreprises gagnantes seront probablement celles excellent en termes de marges dans cet environnement difficile.

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