L’aversion au risque est revenue en force sur les marchés financiers en août. Les investisseurs ont mal digéré l’intervention du président de la Réserve fédérale (Fed), Jerome Powell, lors du symposium de Jackson Hole. Ce dernier a réaffirmé que la priorité numéro un de la Fed était de dompter l’inflation, déclenchant une augmentation des anticipations de hausses de taux futures de la Fed. En outre, sur fond de nouvelle flambée du prix du gaz naturel et de l’électricité, l’annonce d’une inflation record dans la zone euro en août (+9,1% sur un an) a renforcé la probabilité de voir la Banque centrale européenne (BCE) durcir plus rapidement que prévu sa politique monétaire et plombé davantage la tendance générale.
Dans ces conditions, les marchés boursiers américains et européens ont affiché un bilan négatif sur le mois écoulé. L’indice S&P 500 a reculé de 4,2%, le Nasdaq à dominante technologique de 4,6% et le Stoxx Europe 600 de 5,2%. Les marchés émergents ont toutefois fait exception à la règle, l’indice MSCI EM finissant à l’équilibre. Les craintes suscitées par l’accélération de l’inflation en Europe et le ton belliciste des banques centrales ont aussi laissé des stigmates sur les marchés obligataires. Alors que les bons du Trésor US ont limité leur baisse mensuelle à 2,5%, l’addition a été beaucoup plus lourde pour les emprunts d’Etat de la zone euro qui, avec une baisse moyenne de 5,2%, ont même enregistré le pire mois de leur histoire.
Si les taux obligataires sont remontés sur toutes les maturités, le mouvement a été particulièrement prononcé sur les taux courts. A titre d’exemple, le taux allemand à 2 ans a affiché sa plus forte hausse mensuelle (+92 bps) depuis plus de 4 décennies. Malgré la bonne tenue relative des spreads de crédit (=primes de risque), le rouge a également été la couleur dominante dans le segment de la dette corporate. Les obligations d’entreprises Investment Grade en euros ont cédé 4,2% tandis que les obligations spéculatives ont perdu 2,3%. Enfin, sur le marché des changes, le dollar US a continué à s’apprécier, le billet vert en profitant notamment pour retrouver son meilleur niveau contre l’euro depuis 20 ans.
Les nerfs des investisseurs risquent d’être encore mis à rude épreuve à court terme. La croissance économique mondiale marque le pas et les craintes de récession ont augmenté, d’autant que les indices des directeurs d’achats (indices PMI) sont repassés en zone de contraction. Alors qu’une récession d’ampleur modérée était déjà notre scénario de base pour les Etats-Unis, nous pensons également qu’une telle récession se profile dans la zone euro compte tenu des développements récents. En Chine, la dynamique de croissance s’est affaiblie et il faudra sans doute attendre le 4e trimestre pour commencer à voir une embellie se dessiner sous l’effet des mesures de soutien des autorités.
Par ailleurs, l’inflation reste à des niveaux extrêmement élevés et, alors qu’elle a amorcé un premier repli aux Etats-Unis, elle menace d’accélérer encore en zone euro. Face à cette inflation tenace, les grandes banques centrales ont confirmé sans ambiguïté leur détermination à agir pour la ramener dans les clous à moyen terme. Tant la Fed que la BCE vont continuer à relever leurs taux directeurs dans un avenir prévisible, quitte à sacrifier en partie la croissance économique pour remplir leur mission de stabilité des prix. M. Powell et Mme Lagarde pourraient d’ailleurs annoncer de grosses hausses de taux (75 points de base) lors des réunions de rentrée des deux institutions monétaires.
Sur le plan géopolitique, outre la guerre entre la Russie et l’Ukraine et ses conséquences sur les prix de l’énergie, il faut également rester très attentif aux tensions persistantes entre la Chine et Taïwan. Enfin, après des résultats meilleurs que prévu au 2e trimestre, les marges des entreprises risquent de souffrir davantage des vents contraires sur les ventes et les coûts de production. Nous considérons toujours que les prévisions de bénéfices actuelles restent trop optimistes et que des révisions à la baisse sont probables. Une croissance bénéficiaire comprise entre 0 et 5% suivant les régions nous semble cependant être un objectif atteignable (cf. bénéfices records du secteur de l’énergie, résilience des bénéfices des entreprises de plateformes numériques et du secteur des soins de santé).
En ce qui concerne les obligations, la remontée sensible des taux d’intérêt depuis le début de l’année signifie que la plupart des catégories génèrent à nouveau des rendements décents et ont gagné en attrait en termes relatifs. Les pressions inflationnistes persistantes et l’attitude restrictive des grandes banques centrales devraient toutefois continuer à générer des turbulences sur les marchés obligataires. Dans le contexte de ralentissement économique, il convient de privilégier la sécurité et de ne pas transiger sur la qualité et la liquidité au profit du rendement. Pour les obligations du secteur privé, nous avons une préférence pour les obligations Investment Grade par rapport aux obligations spéculatives, en veillant cependant à ne pas opter pour des échéances trop longues. Les obligations spéculatives offrent certes des rendements beaucoup plus attrayants mais le risque est à l’avenant et nous anticipons que les spreads de crédit devraient rester sous pression avec l’augmentation attendue des taux de défaut de paiement au cours des prochains trimestres, a fortiori en Europe.
Le contexte hautement incertain justifie d’aborder les marchés financiers avec prudence et nous pensons qu’il est trop tôt pour augmenter le risque dans les portefeuilles. Il y a fort à parier que la volatilité restera élevée alors que les investisseurs sont confrontés aux incertitudes relatives à la croissance, à l’inflation et aux politiques des banques centrales. Bien que le parcours s’annonce encore tumultueux ces prochains mois, nous recommandons néanmoins de rester investi sur les marchés et de rester à l’affût des opportunités d’achat potentielles en cas de correction supplémentaire. Une gestion active du portefeuille, une saine diversification et un bon contrôle des risques baissiers demeurent cependant des éléments essentiels pour naviguer à travers ce paysage d’investissement difficile.
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