Vendredi dernier, le nouveau Chancelier de l'Échiquier, Kwasi Kwarteng, a annoncé les baisses d'impôts les plus importantes de ces 50 dernières années lorsque le nouveau gouvernement de la Première Ministre Liz Truss a présenté son premier "mini-budget" au Parlement britannique. Parmi les annonces, citons l'annulation de l'augmentation prévue du taux d'impôt sur les sociétés de 19% à 25%, la réduction du taux de base de l'impôt sur le revenu de 20% à 19%, et la suppression du taux d'imposition maximal de 45% sur les revenus supérieurs à 150.000 GBP à partir d'avril 2023. Les plus hauts revenus paieront alors un taux maximum de 40%.
Au total, ces mesures représentent un montant de près de 50 milliards de GBP. Si l'on y ajoute le plafonnement déjà adopté des coûts de l’énergie pour les ménages, le gouvernement britannique a dégagé, en peu de temps, près de 200 milliards de GBP pour des mesures de lutte contre la récession et la crise énergétique. Dans la foulée, Kwasi Kwarteng a également promis de nouvelles réductions d'impôts dans sa quête de croissance.
Pour rappel, c'est seulement jeudi dernier que la Banque d'Angleterre (BoE) s'est prémunie contre l'inflation élevée en augmentant son taux directeur de 0,50% pour le porter à 2,25%. Les analystes anticipaient en grande partie cette décision, même si le marché s'attendait à une hausse de 0,75%.
La décision de relever les taux d'intérêt de 0,50% n'a cependant pas fait l'unanimité, bien au contraire. Cinq membres du Comité de politique monétaire de la BoE, qui en compte neuf, ont voté en faveur de cette hausse des taux, un membre a voté pour une hausse de 0,25% et les trois autres membres pour une hausse de 0,75%.
Les marchés financiers ont très fortement réagi aux annonces de M. Kwarteng. Sur le marché des changes, la livre sterling a d’abord plongé à son plus bas niveau depuis 37 ans par rapport au dollar US en fin de semaine dernière, et enregistré au passage sa 3ième pire baisse journalière (-3,57%) depuis 1992. En raison des annonces de nouvelles réductions d’impôts à venir, la pression à la dépréciation de la livre sterling s'est encore intensifiée. La devise britannique est même tombée un moment à son plus bas niveau contre le dollar US en 50 ans (taux de change USD/GBP de 1,0350) avant de se rétablir. Les attentes du marché concernant la volatilité de la livre sterling par rapport au billet vert ont aussi atteint des niveaux jamais vus depuis l'annonce du premier confinement en mars 2020.
Des mouvements historiques ont également été observés sur le marché obligataire britannique, avec une hausse des rendements des Gilts supérieure à 100 points base en l’espace de 3 jours. Les rendements des Gilts à 2 ans et des Gilts à 10 ans sont ainsi remontés à plus de 4,50%, soit des niveaux inédits depuis 2008.
Les swaps d'indices au jour le jour indiquent que les marchés monétaires s'attendent désormais à ce que le taux directeur de la BoE augmente de 200 points de base d'ici début novembre - la prochaine réunion aura lieu le 3 novembre - et à ce qu'il dépasse les 6% à l'été 2023.
Les investisseurs s'attendent également à ce que la BoE doive poursuivre sa politique monétaire restrictive plus longtemps pour contenir l'inflation, qui pourrait être davantage alimentée par les baisses d'impôts. En outre, ils s'inquiètent de plus en plus de l'augmentation de la dette publique compte tenu de la hausse des taux d'intérêt - même si le Chancelier a promis de présenter dans les mois à venir un "plan budgétaire à moyen terme" comprenant un engagement à faire baisser la dette nette en pourcentage du PIB.
Il y a deux implications directes du "mini-budget" du gouvernement pour l'économie. La première est une stimulation de la croissance à court terme. Toutefois, les politiques étant davantage axées sur le soutien de la demande que sur celui de l'offre, il est très probable que ces mesures n'auront pas une grande incidence sur le taux de croissance à long terme du PIB. La deuxième implication est une hausse de l'inflation et des taux d'intérêt. L'expansion budgétaire n'étant pas entièrement financée par des hausses d'impôts ou des réductions de dépenses ailleurs, les emprunts sur les marchés vont augmenter.
L'emprunt public pourrait atteindre environ 240 milliards de GBP (9,3% du PIB) en 2022/23 et probablement seulement retomber à environ 110 milliards de GBP (3,8% du PIB) en 2024/25. Si tel est le cas, le Chancelier devra, à un moment donné, agir en augmentant les impôts ailleurs ou en réduisant les dépenses pour stabiliser le ratio d'endettement. Il semble que les marchés aient décidé que les réductions d'impôts de Kwarteng entraîneront une hausse des taux d'intérêt et qu'une détérioration des finances publiques compromettra les perspectives de croissance à long terme du Royaume-Uni.
Par ailleurs, les marchés ont rapidement spéculé sur une hausse de taux d'urgence de la BoE qui pourrait survenir à tout moment. Entretemps, le gouverneur de la BoE, Andrew Bailey, a publié un communiqué indiquant que le Comité de politique monétaire "évaluera pleinement, lors de sa prochaine réunion, l'impact des annonces du gouvernement et de la chute de la livre sterling sur la demande et l'inflation, et agira en conséquence". En attendant de statuer sur le niveau des taux directeurs, la BoE a également annoncé qu’elle achèterait des montants illimités de Gilts ces deux prochaines semaines, en se concentrant sur les maturités les plus longues, afin d’essayer de ramener le calme sur le marché obligataire domestique.
Un discours restrictif de la BoE accompagné par une hausse importante et immédiate des taux d'intérêt aurait sans doute pu constituer une option plus efficace. En avançant une grande partie du resserrement monétaire qui aurait dû se produire de toute façon, la BoE aurait ainsi démontré que, quoi que le gouvernement fasse, elle veillerait à ce que l'inflation revienne à 2%.
La perspective de la dette souveraine du Royaume-Uni est actuellement jugée stable par les trois principales agences de notation, mais le risque d'un éventuel passage à une perspective négative lors de la révision des ratings le 21 octobre et début décembre existe. Une dégradation de la notation augmenterait encore les coûts d'emprunt.
Les Gilts britanniques et la livre sterling risquent bien de rester très volatils pendant un certain temps. Les futures décisions de politique monétaire de la Bank of England (BoE) devraient exercer une influence décisive. L'attention des marchés des changes en particulier devrait continuer à se focaliser pleinement sur les faits et gestes de la BoE.
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