Les obligations des marchés émergents profitent de la réouverture de la Chine

L'année dernière, le segment des obligations d'entreprises des marchés émergents libellées en dollars a enregistré sa pire performance depuis 2010, avec une perte d’environ 14% selon l’indice J.P. Morgan CEMBI Broad. Toutefois, environ 4% de cette perte a été de nature ponctuelle et liée à la dépréciation totale des obligations russes quand elles ont été retirées de l'indice à la fin du mois de mars l'an dernier, suite aux sanctions prises contre la Russie après l'invasion de l'Ukraine.

En dehors de la Russie, les déboires du marché immobilier chinois ont aussi affecté le sentiment vis-à-vis de la classe d'actifs : ils ont représenté plus de 40% du volume des défaillances au sein du segment des obligations High Yield des marchés émergents (Russie et Ukraine incluses). Il en a résulté un taux de défaut de 14% pour l'ensemble de ce segment, soit le niveau le plus élevé depuis 2002. L'impact du marché immobilier en Chine et de la guerre entre la Russie et l’Ukraine a été disproportionné étant donné qu’à l’exclusion de ces trois pays, le taux de défaut s’est limité à 1,8%. Si le taux de défaut global de 14% est une source d’inquiétude, il ne faut pas oublier que le segment High Yield ne représente que 35% de l'indice plus large des obligations d’entreprises des marchés émergents. En outre, contrairement aux obligations russes qui ont été entièrement dépréciées, la valeur des autres obligations en défaut n'est pas nécessairement tombée à zéro. Dans la plupart des cas, elles sont encore négociés, mais avec une importante décote.

La réouverture économique en Chine, qui représente 25% de l'indice, a contribué à améliorer le sentiment pour la classe d’actifs. L'indice a vu son écart de rendement par rapport aux bons du Trésor américains se réduire d'environ 140 points de base depuis le sommet atteint en octobre, les investisseurs commençant en outre à tenir compte d'un ralentissement du rythme des hausses de taux de la Réserve fédérale (Fed) en raison de la baisse des chiffres de l'inflation.

Bien que la Fed continue de maintenir un ton restrictif, les marchés sont convaincus que la banque centrale américaine marquera une pause plus tard en 2023 quand elle aura porté son taux directeur à 5%, et qu’elle finira par changer de cap. Nous considérons qu'une baisse des taux d'intérêt en 2023 est peu probable mais la volatilité des taux d'intérêt a considérablement diminué, ce qui a entraîné une amélioration supplémentaire du sentiment vis-à-vis du risque.

Les émissions brutes d'obligations en 2022 ont constitué un autre facteur de soutien, avec un volume inférieur de près de 60% à celui de 2021 et qui a aussi été le plus faible depuis 2011. La volatilité des taux d'intérêt et l'incertitude macroéconomique ont conduit de nombreux émetteurs à se tenir à l'écart du marché primaire en USD et à puiser plutôt dans leurs réserves de trésorerie ou à émettre des obligations en devises locales. Cette année, le volume d'émission d'obligations devrait augmenter par rapport à l'année dernière, mais rester inférieur au volume moyen de la période 2017-2021 en raison de l'incertitude macroéconomique persistante et de la hausse des taux d'intérêt.

Nous pensons que la vague actuelle d'optimisme à l'égard des obligations d’entreprises des marchés émergents en USD pourrait se poursuivre à court terme, à mesure que des nouvelles positives nous parviennent de Chine. Bien que la prime de risque (spread de crédit) se soit déjà sensiblement réduite, le potentiel de rendement reste important. En outre, avec un rendement moyen d'environ 7,2%, les obligations d'entreprises des marchés émergents offrent la possibilité d'augmenter les rendements par rapport aux obligations de qualité en USD et en EUR (qui rapportent actuellement environ 5% et 3,8%, respectivement), surtout maintenant que les fondamentaux en Asie s'améliorent grâce à la réouverture de l’économie en Chine.

Votre portefeuille est-il encore adapté à la situation économique ?