Or et argent : après la volatilité, quelles perspectives ?

La hausse exceptionnelle des métaux précieux s’est brutalement interrompue à la fin de la semaine dernière. L’or a enregistré sa plus forte baisse sur un jour depuis 2013, avec un repli de 8,6%, tandis que l’argent a connu la pire séance de son histoire, chutant d’environ 26%. Parallèlement, la volatilité¹ a atteint des niveaux sans précédent au cours des deux dernières semaines.

La forte correction observée vendredi et lundi peut s’expliquer, en premier lieu, par des positions vendeuses non couvertes sur les marchés d’options. En outre, la bourse américaine des contrats à terme (CME) a annoncé durant le week-end son intention de relever les exigences de marge, les faisant passer respectivement de 6% à 8% pour l’or et de 11% à 15% pour l’argent. La Bourse de Shanghai a également signalé des hausses similaires à venir.

L’or est traditionnellement considéré comme la valeur refuge par excellence, offrant une protection fiable en période d’incertitude. L’an dernier, l’imprévisibilité de la politique commerciale américaine constituait la principale source d’inquiétude pour les investisseurs. Les droits de douane annoncés par le président Donald Trump en avril, lors du « Liberation Day », ont alimenté plusieurs mois d’incertitude.

L’année en cours a débuté par une succession de tensions géopolitiques : situation au Venezuela, menaces tarifaires visant certains pays européens en lien avec le Groenland, et tensions persistantes autour de l’Iran. Ces événements ont renforcé la demande pour les actifs refuges et favorisé l’or au détriment du dollar américain et du yen japonais.

Par ailleurs, les obligations souveraines de nombreux pays industrialisés n’ont pas toujours été en mesure d’assumer pleinement leur rôle de valeur refuge. Les préoccupations récurrentes concernant la soutenabilité des dettes publiques ont, dans ce contexte, contribué à soutenir davantage le cours de l’or.

Le rôle déterminant des banques centrales

L’or s’est également imposé comme un instrument de diversification privilégié pour les banques centrales, notamment dans les pays émergents. Depuis l’invasion de l’Ukraine en 2022, la demande de réserves en or s’est fortement accrue et demeure soutenue. Les risques liés aux sanctions internationales et à l’éventuelle érosion du rôle des grandes devises expliquent en grande partie cette dynamique.

Les achats des banques centrales, estimés à 863 tonnes en 2025, restent historiquement élevés, bien qu’en léger ralentissement par rapport à 2024. Parallèlement, la progression des prix a renforcé l’intérêt des investisseurs privés.

Les fragilités propres au marché de l’argent

Dans le sillage de l’or, l’argent a bénéficié des effets de contagion en tant que métal précieux. Toutefois, son marché présente des vulnérabilités spécifiques.

En avril 2025, le secrétaire américain au Commerce a lancé une enquête sur la dépendance des États-Unis aux importations de minerais critiques. L’argent est considéré comme un minerai critique et des enquêtes similaires, initiées en vertu de la Section 232 du Trade Expansion Act, ont déjà conduit à l’imposition de droits de douane de 50% sur l’acier, l’aluminium et certains produits en cuivre. Les spéculations du marché concernant de potentielles mesures commerciales américaines ont entraîné un important surstockage (frontloading) des importations d’argent vers les États Unis. Ces importations ont asséché la liquidité dans les autres marchés de fixation des prix de ces matières premières.

Bien que l’enquête ait abouti à la Proclamation présidentielle du 15 janvier, qui demandait au secrétaire au Commerce et à d’autres membres de l’administration d’engager des négociations avec les partenaires commerciaux, elle laissait néanmoins la porte ouverte à de futurs droits de douane, selon l’issue des discussions.

Par ailleurs, les tensions observées à l’automne sur les taux de prêt du métal physique à Londres ont accentué les déséquilibres. Les stocks nécessaires pour garantir les ventes de parts de fonds ETF adossés à l’argent n’étant plus accessibles au marché du prêt, cette contrainte s’est progressivement accentuée - phénomène amplifié par la relocalisation des stocks d’argent vers des entrepôts situés aux États Unis. À la fin de l’année, les pénuries d’offre se sont faites plus visibles sur les marchés asiatiques, tandis que les tensions sur le marché londonien de l’argent physique, en particulier sur les maturités les plus courtes, commençaient à s’atténuer.

Cependant, le rythme auquel les prix ont augmenté révélait une montée de la spéculation ainsi qu’un important phénomène de « fear of missing out », incitant de nombreux investisseurs à acheter de peur de passer à côté de la hausse.

Il convient toutefois d’opérer une distinction entre l’or et l’argent. La configuration technique du récent mouvement haussier de l’or rappelle celle observée avant la correction d’octobre dernier. Les indicateurs actuels ne suggèrent pas une tendance baissière prolongée. Depuis le début de l’année, les avoirs en ETF adossés à l’or ont progressé d’environ 2%, soit 75 tonnes, au cours des trois premières semaines seulement.

Dans ce contexte, l’or conserve pleinement son statut de valeur refuge. Il est très peu probable que nous évoluions dans un environnement où la probabilité et la fréquence des événements de risque seraient sous estimées. D’ailleurs, le tout premier thème de nos perspectives annuelles portait justement sur le risque. Dans ce cadre, nous nous attendons à ce que la demande pour les actifs « refuges » demeure soutenue.

L’or bénéficie aussi d’une source de demande bien établie dont l’argent ne dispose pas : les achats réguliers des banques centrales. Outre les risques géopolitiques, les inquiétudes concernant la trajectoire budgétaire à long terme des États Unis et son impact potentiel sur la valeur des obligations d’État américaines, incitent les banques centrales à diversifier davantage leurs réserves. L’appétit des banques centrales ne montre aucun signe d’affaiblissement. Même lorsque le prix de l’or a dépassé les 4.000 dollars l’once au quatrième trimestre 2025, les banques centrales ont tout de même acquis environ 230 tonnes sur le trimestre, portant les achats du secteur officiel pour l’ensemble de l’année 2025 à près de 863 tonnes. De nouvelles banques centrales rejoignent également ce mouvement, comme le Brésil, qui a repris ses achats d’or fin 2025 pour la première fois depuis 2021. La Pologne a également été un acheteur notable. Après avoir accumulé environ 100 tonnes en 2025, le pays vise désormais un total de 700 tonnes de réserves d’or. Cela représente environ 150 tonnes de plus que son niveau actuel d’environ 550 tonnes, qui constitue aujourd’hui près de 28% de ses réserves.

Le fait que certaines banques centrales se tournent vers des objectifs explicites en tonnage est particulièrement significatif. Cela implique que leur comportement d’achat devient moins sensible aux hausses de prix : elles continuent d’acquérir des volumes fixes d’or même lorsque les prix augmentent. À notre avis, cela renforce une source structurelle et peu élastique de demande sur le marché mondial de l’or.

L’or en tant qu’instrument de diversification et de couverture

Par conséquent, de nombreux analystes et investisseurs ont jugé que cette correction était saine et nécessaire, et ils demeurent constructifs quant aux perspectives de l’or à moyen et long terme. Toutefois, il est important de préciser que nous ne recommandons pas l’or comme un investissement spéculatif, mais plutôt comme un outil de diversification et de couverture stable. En cas d’épisodes répétés de forte fièvre acheteuse, des prises de bénéfices devraient être envisagées.

Une approche prudente sur l’argent

En revanche, nous adoptons une approche plus prudente concernant l’argent. Bien que ses perspectives de demande à long terme, portées par les usages industriels, restent positives, ce facteur n’agit pas comme un moteur immédiat. À plus long terme, des prix plus élevés pourraient avoir des conséquences fondamentales sur l’équilibre entre l’offre et la demande d’argent : ils pourraient encourager une augmentation de la production minière mais aussi entraîner une certaine substitution de la demande.

Il est toutefois important de souligner que l’importance essentielle de l’argent provient de l’industrie photovoltaïque. Les cellules PERC (Passivated Emitter and Rear Contact), qui constituent aujourd’hui la norme industrielle, devraient progressivement être remplacées par des technologies plus efficaces et plus intensives en argent, telles que les cellules TOPCon (Tunnel Oxide Passivated Contact) et les cellules SHJ (Silicon Heterojunction). L’argent devrait ainsi continuer à bénéficier de la hausse des prix de l’or, ce qui contribuerait à maintenir l’équilibre du ratio or argent autour de 70 - 80.

Cependant, même aux niveaux actuels, le prix de l’argent est plus de 150% plus élevé qu’il y a un an, ce qui intègre déjà largement cet optimisme. À long terme, des prix plus élevés pourraient modifier en profondeur l’équilibre offre/demande de l’argent, potentiellement au point de réduire le déficit structurel d’offre observé au cours des cinq dernières années.

Votre portefeuille est-il encore adapté à la situation économique ?

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¹ La volatilité fait référence à l’ampleur et à la rapidité avec lesquelles le prix d’une action, d’une obligation, d’un fonds ou d’un indice évolue au fil du temps.