“Les bonnes entreprises grandissent avec l’inflation, pas les bonnes obligations”

Marchés et investissements - 11 janvier 2024

“Les bonnes entreprises grandissent avec l’inflation, pas les bonnes obligations”

Entretien avec le gestionnaire Philipp Vorndran de la société de fonds Flossbach Von Storch Invest S.A.

Ces derniers mois, quelle est l’évolution qui vous a le plus surpris ? 

“L’évolution la plus inattendue, de mon point de vue, est la forte hausse des rendements des obligations de longue durée. Normalement, ces rendements baissent à mesure que les perspectives économiques s’assombrissent. On peut avancer plusieurs explications à ce phénomène hors du commun. L’une d’entre elles veut que la demande en obligations de longue durée s’est tarie parce que les obligations de courte durée se sont mises à offrir un rendement tout aussi attrayant. Par ailleurs, les investisseurs ont pris conscience qu’un ralentissement économique ne pousse pas nécessairement l’inflation à la baisse. Voilà pourquoi ils attendent un rendement plus élevé de leurs obligations à longues maturités.”

Les obligations sont-elles redevenues intéressantes ? 

“Leur rapport risque/rendement est considérablement amélioré, certainement pour les obligations souveraines US. Les ‘treasuries’ – obligations d’État à 10 ans – en sont un bon exemple. Leur rendement est actuellement de 4,7%, soit leur niveau le plus élevé des 15 dernières années, et a même franchi le cap symbolique des 5% en octobre. Et même leur variante avec protection contre l’inflation génère un appréciable rendement de 2,3%.”

Très bien, mais l’investisseur européen est exposé à un risque de change… 

“C’est exact. Je pense cependant qu’il n’est pas raisonnable de tabler sur une faiblesse persistante du dollar. En comparaison avec la Banque centrale européenne, la Fed dispose d’une plus grande marge de manoeuvre dans sa lutte contre l’inflation. Elle a l’avantage de ne pas devoir composer avec les préoccupations parfois divergentes des multiples pays qui font partie de la zone euro. Ces derniers sont en outre beaucoup plus dépendants que les USA des importations de matières premières et d’énergie.”

“Les tendances démographiques jouent également un rôle important. Ces tendances favorisent structurellement l’inflation en Europe alors que, outre-Atlantique, la population active s’amenuise moins vite que sur le vieux continent. Un nombre significatif d’Européens accèdent actuellement à la retraite ou le feront dans les prochaines années, alors que les entrées sur le marché du travail se raréfient. Ce déséquilibre peut bien sûr être compensé par l’immigration et par les perspectives nouvelles créées par l’intelligence artificielle, mais tout indique que la position des travailleurs à la table des négociations se fera de plus en plus forte. Si six candidats seulement se présentent alors qu’il y a 10 postes à pourvoir, les salaires vont augmenter et entraîner l’inflation dans leur sillage.”

Les taux ont remonté. En quoi influencent-ils les marchés d’actions ?

“De deux manières. Primo, les taux élevés pèsent sur les valorisations. Secundo, ils provoquent un alourdissement de la charge d’intérêt, qui réduit les bénéfices des sociétés fortement endettées. L’impact sur le cours des actions est donc double, mais il ne se fait sentir que progressivement, à mesure que d’anciens crédits à faible taux sont remplacés par de nouveaux crédits à taux élevé.”

Tout indique que les taux directeurs se maintiendront pendant un certain temps à un niveau élevé. Le crédit sera donc plus cher pour les ménages et les entreprises. Et les pouvoirs publics devront trouver d’autres sources fiscales pour supporter le poids de la dette. Ce mélange n’est-il pas toxique ?

“La question de la dette ne se décrit pas en noir ou blanc. Il faut toujours tenir compte des deux côtés de la balance. Lorsque, d’un côté, un ménage accroît sa dette, il acquiert de l’autre côté un logement ou une assurance vie. Le tableau est donc plus nuancé. Personnellement, je ne vois pas pour l’instant beaucoup de nuages noirs dans le ciel des ménages. Je suis plus préoccupé par les dettes publiques, et en particulier celle des États- Unis, où la situation est nettement plus précaire qu’en Europe.”

“Dans les prochaines années, l’inflation oscillera probablement autour des 3%, ce qui signifie que les obligations souveraines devraient offrir un rendement de ±4%. Ce scénario ‘higher for longer’ ne s’applique pas seulement aux obligations de longue durée, mais aussi de courtes maturités. Il diffère de ce à quoi nous avons été habitués ces dernières années, mais il n’est pas historiquement anormal.”

Le rendement attrayant des obligations conjugué à la pression négative sur les actions… Faut-il se détourner provisoirement des actions ?

“Non. Même si les obligations sont aujourd’hui plus intéressantes qu’il y a 18 mois, les investisseurs ne peuvent se passer des actions s’ils souhaitent préserver le pouvoir d’achat à long terme de leur capital, et obtenir un rendement suffisant. Cette vérité première n’a pas changé. À long terme, les actions restent le moteur de la croissance d’un portefeuille.”

Malgré la menace de récession ? 

“Je préfère ne pas me lancer dans de telles hypothèses. Oui, il y aura une récession, mais personne ne peut en prédire le timing ni l’ampleur. Il faut savoir que les récessions n’ont rien d’exceptionnel. Toute période de croissance est suivie d’un ralentissement ou d’un ressac. Sur le plan économique, on peut considérer une récession comme un mécanisme correcteur qui prépare le terrain pour une prochaine poussée de croissance. En fin de compte, une récession n’est pas aussi grave qu’on le pense généralement. Du moins du point de vue de l’investisseur à long terme. Il suffit de considérer vos achats alimentaires ou de soins de santé. Le supermarché est l’endroit idéal pour trouver des produits d’entreprises de qualité. Le grand public continuera à acheter ces produits, et ce que l’économie décélère ou non, et qu’une récession se produise ou non.”

Mais alors, quel est le facteur déterminant ? 

“Les facteurs déterminants, ce sont la qualité, le potentiel de croissance et le modèle d’entreprise des sociétés dans lesquelles vous investissez. Il existe parfois d’énormes différences entre les entreprises en termes de sensibilité aux fluctuations économiques. Pour ce qui concerne la qualité, nous ciblons par priorité des sociétés qui dégagent des bénéfices stables, substantiels et fiables. Des sociétés qui ne craignent pas les changements de climat économique, les progrès technologiques ni les autres facteurs extérieurs. Des sociétés aussi dont le taux d’endettement est faible, et qui sont en mesure de répercuter dans leurs prix les augmentations des coûts. Quant au potentiel de croissance, nous le définissons sur la base des pourcentages de croissance prévus du chiffre d’affaires, du bénéfice et du flux de liquidités, pour un horizon de 5 à 10 ans. Je préfère ne pas réfléchir en termes de secteurs d’activité ou de pays d’origine. Le facteur déterminant, c’est toujours l’entreprise en elle-même.”

Cela n’empêche pas des évolutions sous-jacentes d’avoir un impact sur ces entreprises ? 

“Tout à fait, et nous prenons bien sûr ce paramètre en compte. Chaque investissement potentiel est soumis à un stress test. Concrètement, que deviendrait le potentiel de croissance de la société X ou Y si tel ou tel événement survenait ? Nous réfléchissons aussi en termes de ‘worst case scenario’, même s’il est très peu probable que ce scénario du pire se concrétise.”

“Une des évolutions que nous surveillons de près est l’équilibre des forces entre l’Occident et l’Orient. De nombreux signaux semblent indiquer qu’un nouveau Rideau de Fer est en train de s’installer. Non pas sur le plan militaire ou politique, mais économique. Au fil des ans, l’Orient est devenu une plateforme de produits et de services pour l’Occident, ainsi qu’un important marché d’exportation. Citons par exemple les articles de luxe, les voitures et la technologie. Si les relations continuent à se tendre, les symboles statutaires tels que la bagagerie de luxe française, les voitures allemandes ou les smartphones américains pourraient ne plus avoir la cote en Orient. Les sociétés qui émergent de ces stress tests sans trop de dégâts sont les entreprises de qualité que nous recherchons.”

Comment voyez-vous les récentes évolutions des cours sur les marchés d’actions ?

“Nous ne nous préoccupons pas des fluctuations des cours à court terme, mais nous préférons nous concentrer sur le potentiel de croissance des sociétés à long terme, et sur le prix à payer pour acquérir ce potentiel. Les fluctuations offrent certes des opportunités souvent intéressantes, mais c’est le long terme qui est déterminant.”

Quand la stabilité reviendra-t-elle sur les marchés ? 

“Le rapport risque/rendement s’est considérablement amélioré pour les actions de qualité, de sorte que, à notre avis, il est déjà raisonnable de renforcer certaines positions. Dans d’autres cas, les valorisations doivent encore baisser avant que ces actions redeviennent intéressantes. Il est impossible d’anticiper les hausses et baisses des marchés, mais les actions de qualité ont pour caractéristique positive de voir une baisse de valorisation être plus que compensée à long terme par l’augmentation de ses bénéfices. La patience des investisseurs est donc récompensée. Les bonnes entreprises grandissent avec l’inflation, pas les bonnes obligations.”

Un dernier conseil ? 

“Le cliché est éculé, mais plus que jamais d’actualité : les trois plus grands alliés de l’investisseur sont le temps, la confiance et la diversification. Plus longtemps vous restez investi, plus votre potentiel de rendement est grand. La confiance est tout aussi fondamentale : en période de volatilité, il est tentant de réagir à des fluctuations à court terme. Enfin, la diversification est indispensable : en investissant dans un mix d’actifs de qualité, vous répartissez le risque et vous augmentez vos chances de bénéficier de rendements stables, quelles que soient les circonstances sur les marchés.”

Intéressé(e) par cette approche ?

Le présent article a été rédigé par Deutsche Bank AG Succursale de Bruxelles et est cofinancé par le gestionnaire de fonds Flossbach von Storch Invest S.A. Les opinions exprimées dans le présent article (et plus particulièrement les citations entre guillemets) sont celles de l’auteur et non du Groupe Deutsche Bank ni de Deutsche Bank AG Succursale de Bruxelles.

Les produits d’investissements sont sujets à risques. Ils peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse et l’investisseur peut ne pas récupérer le montant de son investissement. Les prévisions sont fondées sur des suppositions, évaluations, avis subjectifs, analyses et modèles hypothétiques qui peuvent se révéler faux. Fourni exclusivement à titre d’illustration. Le présent article et les informations qu’il contient ne constituent en aucune manière un conseil en investissement.

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