Un premier semestre d’une rare intensité dramatique

Le semestre qui s’est achevé restera incontestablement dans les annales tant les marchés financiers ont été malmenés. Il faut dire qu’entre la guerre entre la Russie et l’Ukraine, la politique zéro-Covid en Chine, une inflation record, le resserrement des politiques monétaires et la détérioration des perspectives de croissance, les investisseurs n’ont guère eu de raisons de se réjouir depuis le début de l’année.

L’inflation, qui a atteint des sommets de part et d’autre de l’Atlantique, est la principale responsable de cette évolution chaotique. Elle a obligé la plupart des banques centrales à durcir leur rhétorique et à donner la priorité à la lutte contre celle-ci, augmentant les craintes de récession. Ainsi, la Réserve fédérale (Fed) a accéléré la cadence de son resserrement monétaire en procédant à une hausse de taux historique de 75 points de base en juin, tandis que la Banque centrale européenne (BCE) a confirmé son intention de relever ses taux à un rythme régulier à partir de juillet. Dans ce contexte très compliqué, la volatilité a régné en maître et les marchés boursiers ont clôturé le 1^er semestre 2022 dans le rouge vif.

Pire 1^er semestre pour la bourse US depuis 1970

Aux Etats-Unis, l’indice S&P 500 a cédé plus de 20%, soit sa pire performance depuis 1970. La sanction a été encore plus forte pour l’indice Nasdaq des valeurs technologiques avec une chute inédite de 29,5%. En Europe, l’indice Stoxx Europe 600 a perdu 16,5%, soit son plus important recul semestriel depuis 2008, tandis que les marchés émergents ont eux aussi fini en très net repli (-18,8%). Les marchés obligataires n’ont pas davantage échappé à la tendance baissière. Les emprunts d’Etat, dont les cours évoluent à l’inverse des taux, ont fortement piqué du nez : les bons du Trésor US et les emprunts d’Etat de la zone euro ont respectivement perdu 9,2% et 12,3%.

L’augmentation des taux et des spreads de crédit a également valu aux autres segments obligataires de d’afficher des reculs sensibles, avec par exemple des baisses supérieures à 12% pour les obligations d’entreprises Investment Grade et pour les obligations spéculatives. Certains actifs ont cependant réussi à tirer leur épingle du jeu. C’est notamment le cas du pétrole qui, porté par les tensions géopolitiques persistantes, affiche un gain de plus de 40% depuis le 1^er janvier. Du côté des devises, c’est la vigueur du dollar US (+ 8,5% contre l’euro) qui aura été le thème dominant.

La volatilité devrait rester importante sur les marchés à court terme. La croissance mondiale va marquer le pas face à l’accumulation de vents contraires ces derniers mois et une récession d’ampleur modérée est désormais anticipée aux Etats-Unis au 1^er semestre 2023. Nous tablons sur une poursuite de la croissance en zone euro (dépenses postposées pendant la crise sanitaire, marché de l’emploi robuste, stimulus budgétaire etc.). Un arrêt complet des livraisons de gaz russe reste cependant un risque majeur pour la région. En Chine, l’économie portera les stigmates des confinements mais une reprise graduelle est escomptée à partir du 2^e semestre.

Au vu du ralentissement de la croissance économique, les prévisions actuelles d’une croissance bénéficiaire supérieure à 10% dans les grandes régions sont cependant trop élevées et il faut s’attendre à des révisions négatives des estimations de bénéfices des entreprises dans le sillage des résultats trimestriels.

Si une baisse supplémentaire des marchés boursiers n’est a priori pas à exclure au vu des inquiétudes concernant l’inflation, la croissance et les bénéfices, beaucoup de nouvelles négatives semblent déjà intégrées dans les cours. Entre son point haut et son point le plus bas de l’année, l’indice S&P 500 a baissé de 23,5%, ce qui est en ligne avec la baisse médiane (24%) observée en cas de récession. L’écart de valorisation entre les valeurs cycliques et les valeurs défensives a également atteint des niveaux de récession. Par ailleurs, les valorisations boursières (= rapports cours/bénéfices) sont revenues en-dessous de leur moyenne à 10 ans pour la plupart des grands indices boursiers régionaux. Elles sont à nouveau convenables aux Etats-Unis et bon marché en Europe et dans les marchés émergents. Enfin, le sentiment des investisseurs est à des plus bas historiques.

L’inflation atteindra-t-elle bientôt un pic ?

Beaucoup dépendra cependant de la trajectoire future de l’inflation. A ce titre, nous pensons que l’inflation pourrait bientôt atteindre un plafond – d’abord aux Etats-Unis, puis en zone euro - avant d’amorcer une baisse graduelle dans le courant du second semestre et plus marquée l’an prochain, laissant augurer que la Fed et la BCE ne devront pas appuyer plus fortement sur la pédale de freins que ce qui est déjà anticipé par les marchés. Si tel est le cas, la stabilisation des taux d’intérêt réels et le recul de la volatilité laissent toujours entrevoir un potentiel de hausse pour les marchés boursiers sur un horizon de 12 mois.

Dans cet environnement de marché difficile et éprouvant pour les nerfs des investisseurs, nous recommandons de garder le cap sur ses objectifs à long terme, de respecter son horizon d’investissement et de miser sur la qualité. Il reste primordial de détenir un cœur de portefeuille robuste et largement diversifié, qui s’efforce avant tout d’amortir les risques baissiers mais qui permet aussi de participer aux phases de rebond des marchés lorsqu’elles se matérialisent. A côté de ce socle de portefeuille, certains thèmes et secteurs offrent des opportunités intéressantes en vue de générer un surcroît de rendement potentiel à plus long terme. Nous mettons en avant d’une part des thèmes de type croissance, où la technologie occupe une place importante, et, d’autre part, des thèmes plus défensifs. Dans la première catégorie, nous misons par exemple sur le potentiel de croissance structurel offert par la sécurité et la transition énergétique. Dans la seconde catégorie, nous privilégions notamment les soins de santé et les infrastructures. Le secteur financier devrait quant à lui bénéficier de taux d’intérêt plus élevés.

Votre portefeuille est-il encore adapté à la situation économique ?