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En résumé

  • Les perspectives de croissance se détériorent et les risques politiques augmentent dans plusieurs pays de l’UE : un cocktail plutôt amer pour l’économie européenne.
  • Nous n’anticipons toutefois pas de récession en 2019, mais un ralentissement plus marqué du PIB.
  • Nos conseils d’investissement restent de mise : se montrer vigilant sur la volatilité et préférer les actifs de qualité ainsi que les actions US.

Les nuages s’amoncellent dans le ciel économique européen. Nous avons évalué pour vous les questions européennes les plus cruciales du moment. Voici notre analyse détaillée.

Que s'est-il passé ?

Les nouvelles récentes en Europe confirment notre opinion selon laquelle les perspectives de croissance se détériorent et les risques politiques augmentent. La publication des chiffres du Produit Intérieur Brut (PIB) pour le 4e trimestre 2018 a révélé que l'Allemagne a évité de justesse une récession technique à la fin de l'année dernière. Mercredi 13 février, le parlement espagnol a rejeté le projet de loi budgétaire, ce qui conduira à des élections législatives anticipées le 28 avril prochain (le 3e scrutin en moins de 4 ans). Cela s'ajoute à une série d’inquiétudes en Europe, notamment le net ralentissement de l'activité industrielle allemande, les risques de conflit commercial entre les États-Unis et l'UE, la récession technique en Italie et le risque croissant d'un Brexit dur.

Jusqu'à présent, les marchés boursiers ont été largement immunisés contre ces menaces grâce à des perspectives plus dégagées sur certaines questions globales. Pensons aux négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine et à la position plus accommodante de la Réserve fédérale américaine (la Fed). En revanche, les marchés obligataires semblent refléter des anticipations plus sobres. Par exemple, les rendements du Bund allemand à 10 ans sont sur une tendance baissière depuis octobre 2018 et, à 0,08%, ils ont même atteint récemment leur plus faible niveau depuis fin 2016. Les soucis de l'Europe menacent de faire bientôt encore plus la une, affectant à la fois l'économie et les prix des actifs. C'est pourquoi il semble opportun de donner une brève évaluation des questions européennes les plus cruciales du moment.

Allemagne : la récession technique est évitée, mais la faiblesse pourrait persister

La croissance allemande s’est établie à 0% au 4e trimestre 2018. Après une croissance de -0,2% au 3e trimestre 2018, l'économie allemande a ainsi évité de très peu une récession technique, définie comme deux trimestres successifs de croissance négative. Les gros titres sur la stagnation en Allemagne au dernier trimestre pourraient avoir un impact sur le sentiment des consommateurs et des entreprises dans l'ensemble de la zone euro. Après tout, l'Allemagne n'est pas seulement la plus grande économie de la zone euro, elle a également été l'un des moteurs de croissance européens les plus fiables de ces dernières années.

De notre point de vue, l'économie allemande reste en bonne santé relative. Les revenus réels, l'emploi, les ventes en gros et les ventes au détail en Allemagne restent tous solides. L'économie allemande, fortement cyclique, pourrait tirer avantage de l'atténuation des tensions sur le commerce international. Par contre, la diminution des réformes antérieures pourrait freiner la croissance future ainsi que les finances publiques dans un environnement économique plus difficile. Dans l'ensemble, la croissance en Allemagne ralentit mais à partir d'un niveau élevé.

Espagne : vers des élections anticipées

Le 13 février, le projet de loi budgétaire du Premier ministre de centre-gauche, Pedro Sanchez, a été rejeté par le parlement espagnol après que le gouvernement n'ait pas obtenu le soutien des partis régionaux catalans. Le gouvernement minoritaire de l’Espagne a donc annoncé des élections anticipées, qui auront lieu le 28 avril. Bien que le paysage politique espagnol puisse rester fragmenté, l'impact sur l'économie sera selon nous probablement limité.

La hausse potentielle du salaire minimum ralentira sans doute le rythme des créations d'emplois dans les services et conduira à davantage de contrats de travail temporaires plutôt que permanents. Par contre, nous n’anticipons pas de renversements majeurs des réformes dans nos scénarios politiques réalistes. Par conséquent, les baisses potentielles des actifs risqués et l'élargissement des «spreads» (écarts de rendement par rapport au taux sans risque) des emprunts d'État espagnols en raison de risques politiques plus élevés pourraient constituer une opportunité intéressante pour les actifs espagnols.

L’Italie à nouveau au bord du précipice

L'Italie est entrée en récession technique fin 2018 et les indicateurs avancés ne laissent jusqu'à présent pas présager un fort rebond de sitôt. La faiblesse des investissements des entreprises et des dépenses des ménages dans un contexte d'incertitude politique et de hausse des coûts de financement semble être le principal facteur à l'origine de cette faiblesse économique.

L'accord conclu entre le gouvernement italien et la Commission européenne sur le budget italien pourrait être remis en cause. Le PIB pour 2019 devrait être inférieur à l'hypothèse budgétaire du gouvernement (croissance du PIB de 1%), ce qui augmenterait le déficit budgétaire au-delà de l'objectif de 2,04% du PIB. Par conséquent, les finances publiques italiennes devraient rester un fardeau pour les marchés financiers. Il n'y a toujours pas de mesures en place pour consolider le budget et à rétablir la confiance des investisseurs. La confrontation avec l'UE en 2018 a entraîné un élargissement des « spreads », qui a finalement mené l'Italie à une récession technique. Un nouveau conflit potentiel avec l'UE pourrait nuire davantage aux perspectives économiques de l'Italie.

Néanmoins, d'autres paramètres fondamentaux (excédent courant robuste, paiements d'intérêts sur la dette publique de seulement 2,6% du PIB) sont solides et nous nous attendons à ce que l'Italie s'en sorte pendant quelques années sans véritable crise de la dette. Une récession brutale et inattendue en 2019 ou des erreurs gouvernementales majeures pourraient augmenter les risques. A long terme, l'Italie devra soit revenir à un gouvernement pro-réformes, soit faire face au risque d'une grave crise de la dette publique. La prudence reste donc de mise sur la plupart des actifs italiens.

Brexit : à court de temps ?

Bien que le temps presse, le parlement britannique n'a jusqu'à présent pas réussi à éloigner le Royaume-Uni du scénario d’un Brexit dur. Les élus sont toujours très divisés sur la question du Brexit, comme l'ont déjà démontré plusieurs votes d'amendement sur l'accord de retrait (WA) de la Première ministre Theresa May.

La paralysie politique actuelle augmente la probabilité que le Royaume-Uni quitte l'UE sans accord.

Sur la question controversée de la garantie d’un filet de sécurité pour éviter le retour d’une frontière dure en Irlande, nous ne voyons actuellement aucun signe indiquant que Dublin, et donc l'UE, cèdera dans ce qui semble se transformer en un jeu du plus fort entre le Royaume-Uni et l'UE. Par conséquent, le parlement britannique rejettera probablement à nouveau l'accord de Mme May lors du prochain "vote significatif" prévu pour le 27 février prochain.

Alors qu’il reste moins de 43 jours avant que le Royaume-Uni quitte l'UE, nous estimons toujours la probabilité d'une sortie sans accord à 35%. Vu que le temps presse, tout résultat aboutissant à un éventuel accord nécessitera probablement une extension de l'Article 50 pour donner au Royaume-Uni le temps nécessaire à la ratification de tout accord de retrait et de son futur partenariat. Selon nous, il est cependant peu probable que l’UE accepte une longue extension dans le seul but de donner plus temps au parlement britannique pour prendre sa décision.

Y a-t-il un risque de guerre commerciale entre les USA et l’UE ?

Les négociations en cours entre les États-Unis et la Chine permettent d'espérer que les deux parties pourront se mettre d'accord rapidement sur suffisamment de substance pour éviter une hausse des droits de douane américains de 10% à 25% sur 200 milliards de dollars d'importations chinoises le 1er mars prochain. Malheureusement, cela ne mettrait pas fin au conflit commercial. L'accord commercial séparé entre les États-Unis et l'UE, conclu le 25 juillet 2018, pourrait bientôt être en danger. Le 23 mai 2018, Donald Trump a chargé le Département du Commerce d'enquêter pour savoir si les importations d’automobiles et de pièces détachées « menaçaient ou compromettaient la sécurité nationale » des États-Unis. Ce rapport est attendu incessamment. Le président américain aurait alors 90 jours pour décider s'il veut imposer des droits de douane punitifs sur les importations d’automobiles. Bien que le récent « shutdown » puisse encore causer un retard, il semble probable que les États-Unis augmenteront bientôt la pression sur l'UE avec une menace de droits de douane de 25% sur les importations d’automobiles.

Contrairement aux questions sino-américaines, les négociations entre les Etats-Unis et l’Europe ne sont pas influencées par une rivalité géostratégique. En fait, le soutien politique aux États-Unis pour un bras de fer commercial contre l'UE semble beaucoup plus faible que pour une guerre avec la Chine. Cependant, les pourparlers ne seront probablement pas aisés.

Notre avis pour vos placements : la sélectivité reste de mise

La croissance de la zone euro a faibli et les risques pesant sur la conjoncture ont augmenté. Une partie du ralentissement en fin d’année dernière était liée à des facteurs temporaires liés à l'offre, qui devraient au moins en partie se rétablir. Ceci étant, alors que le contexte extérieur difficile est un défi pour les économies de la zone euro orientées vers l'exportation, de nombreux problèmes sont auto-infligés. L'incertitude politique pourrait faire dérailler l'investissement et la consommation des ménages, ce qui se ressentirait d’autant plus en période de ralentissement de la demande extérieure.

De plus, la marge de manœuvre fiscale est limitée dans de nombreux pays européens en raison d'un endettement public excessif. L’un dans l’autre, nous n’anticipons pas une récession généralisée en zone euro en 2019, mais le ralentissement de la croissance devrait être plus prononcé qu'initialement prévu. Concernant les perspectives d'investissement, nous réitérons donc certains de nos thèmes pour 2019 :

  • anticiper une décélération de la croissance économique et de la croissance des bénéfices des sociétés ;
  • se montrer vigilant sur la volatilité ;
  • préférer les actifs de qualité et les actions américaines aux actions européennes.

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