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En résumé

  • Nous estimons à moins de 50% la probabilité que le Brexit soit approuvé.
  • Selon nous, il y a par contre plus de 50% de chances qu’un accord modifié sur le Brexit soit voté en deuxième session à la Chambre des Communes.
  • De nouvelles élections ou un deuxième référendum nous paraissent improbables, mais ces scénarios ont gagné en importance, surtout si le deal du Brexit est rejeté à une large majorité par le Parlement britannique.
  • En fonction du résultat du vote, les marchés peuvent soit afficher une tendance haussière et signer un beau rally de fin d’année (scénario 1), soit réagir de manière modérée (scénario 2), soit générer beaucoup d’incertitudes, un pic de volatilité et un sentiment de marché négatif (scénario 3).

Le prochain acte dans le drame du Brexit approche avec le vote sur l'accord de retrait Royaume-Uni - UE prévu pour le 11 décembre. Nous examinons les résultats potentiels, en les situant dans le contexte de nos principaux scénarios et des réactions éventuelles des marchés financiers. Comme nous le verrons plus loin, la dynamique politique semble s'être considérablement modifiée ces derniers jours, ce qui signifie que les résultats éventuels devront être réévalués en permanence.

Trois scénarios de vote possibles

Scénario 1 : L’accord de retrait est approuvé

La Chambre des Communes du Royaume-Uni approuve l’accord de retrait (malgré l'opposition parlementaire actuelle), ce qui maintient les préparatifs du Brexit en cours. Le Parlement britannique élaborera la législation qui transforme le Brexit en loi nationale (le «projet de loi sur le retrait de l'UE»). Un Conseil spécial de l'UE, probablement dans la seconde moitié de mars, devrait voir le Royaume-Uni et les 27 pays de l’UE signer officiellement le traité sur le Brexit. Le Royaume-Uni quittera l'UE le 29 mars 2019 comme prévu.


Compte tenu de l'arithmétique parlementaire actuelle (le gouvernement conservateur de May ne dispose actuellement d'aucune majorité effective après le retrait apparent du soutien du DUP et doit également faire face à environ 40 à 90 députés conservateurs partisans d’un Brexit dur), la probabilité d'un tel scénario est désormais inférieure à 50% selon nous. Cependant, la situation est fluide et les consultations politiques ainsi que la pression potentielle du marché pourraient donner lieu à des doutes, même parmi les partisans d’un Brexit dur (comme c’est arrivé dans une certaine mesure la nuit dernière), en les encourageant à soutenir l’accord de retrait.

Scénario 2 : L’accord de retrait est adopté avec quelques amendements lors d'un second vote

Le parlement rejette l’accord de retrait par une majorité faible ou moyenne (disons moins de 50 voix) et les députés suivent en émettant des déclarations constructives suggérant qu’un deuxième vote pourrait aboutir à un résultat différent (c’est-à-dire positif). Ce ne serait pas la première fois que l'arithmétique parlementaire changerait quelques jours après un vote important qui a échoué.

Dans ce scénario, Mme May et son gouvernement survivent et nous pensons qu'elle chercherait à obtenir des amendements à la déclaration politique lors du Conseil européen des 13 et 14 décembre (bien que la Commission européenne et tous les dirigeants européens aient rejeté la possibilité d'une renégociation de l’accord de retrait). Mme May utiliserait ces amendements pour étayer sa position en faveur de l'accord lors d'un second vote, qui pourrait ensuite avoir lieu durant la dernière semaine parlementaire précédant Noël, voire après les vacances parlementaires (qui devraient s'échelonner jusqu'au 7 janvier 2019).

Malgré les contraintes de temps extrêmes, un vote en janvier ne peut être exclu, car il faudrait probablement un peu de temps pour négocier les amendements. Une grande majorité de députés s'opposent à un résultat «sans accord». Nous pensons donc qu'une décision sera prise après le vacarme politique et les interruptions habituels.


Bien entendu, seul le temps nous dira si l’accord de retrait pourrait avoir une chance d’être approuvé avec un second vote ou si le Parlement s'en tiendra à ses armes et le rejettera à nouveau. Mais compte tenu de la dynamique politique dans les deux camps et des enjeux politiques et économiques, un tel scénario (c’est-à-dire un compromis raisonnable entre les partis - selon les lignes d’abord le pays, ensuite le parti) a selon nous actuellement plus de 50% de chances de se matérialiser.

Scénario 3: L’accord de retrait est rejeté à une large majorité et est politiquement mort

Le parlement rejette l’accord de retrait à une large majorité (plus de 75 voix, par exemple), assorti de déclarations politiques fermes qui l’enterrent de façon effective. La seule certitude dans ce scénario est que cet accord de retrait particulier ne sera pas approuvé par ce Parlement. Les événements dramatiques survenus au cours de la première journée du débat à la Chambre des Communes, avec la perte de trois votes séparés par le gouvernement, ont mis en évidence le degré d’opposition à l’accord de retrait et ont soulevé des questions sur l’orientation probable et la durée du débat en cours.

Si la défaite de May est si prononcée, nous nous attendrions à des défis pour elle et son gouvernement, et très probablement à une motion de censure envers le gouvernement (déjà annoncée par le parti travailliste) ou peut-être un défi à la direction du parti conservateur lui-même. Mme May pourrait également décider de démissionner: politiquement, il sera très difficile pour Mme May et son gouvernement de survivre à un tel scénario .

En conséquence, à partir de ce qui reste de l’accord de Mme May et de son gouvernement, un nouveau Premier Ministre, des élections anticipées, un nouvel accord de retrait ou un autre référendum seraient autant de résultats possibles. Quelles que soient les déclarations faites avant le référendum (pas d’élections, pas de renégociation, pas de compromis, pas de référendum, etc.), nous pensons que toutes les options seraient ouvertes et que tout serait possible: soit l’un des résultats susmentionnés, soit une combinaison d’entre eux. Cela rappellerait notre première maxime du Brexit: rien n’est décidé tant que tout n’est pas décidé!

Cependant, nous pensons qu’une élection générale ou un nouveau référendum ne sont pas encore des issues probables à ce stade. En vertu de la loi sur le parlement à durée déterminée, de nouvelles élections ne peuvent être convoquées que par un vote à la majorité des deux tiers du parlement ou par un vote de censure du gouvernement suivi d'un échec à s’accorder sur un nouveau gouvernement dans les deux semaines.

En ce qui concerne un référendum, le parlement devrait adopter la loi nationale pertinente pour le permettre, en supposant qu'il trouve un consensus sur la (les) question(s) à poser. En outre, selon la plupart des recherches, il faudra au moins six mois de préparation technique pour organiser un deuxième référendum. Par conséquent, le fait de demander des élections générales ou un nouveau référendum est finalement un appel à une extension de l'Article 50 : en effet, compte tenu du délai serré (ratification avant début janvier 2019 pour permettre un retrait ordonné le 29 mars 2019) des élections ou un nouveau référendum nécessiteraient inévitablement une extension des négociations au titre de l'Article 50. Bien que nous estimions qu’une extension pour des raisons pratiques (ratification tardive en raison de retards dans le processus) serait relativement facile à accorder, la barre est beaucoup plus haut placée pour l’octroi d’une prolongation pour d’autres raisons, et en particulier pour une prolongation de plus de deux mois. (Cela suppose, bien entendu, que le Royaume-Uni ne soit pas en mesure de mettre fin unilatéralement au processus prévu à l'Article 50, ce qu'un conseiller juridique de la Cour de Justice Européenne pense qu'il peut faire). En effet, une extension au-delà des élections européennes de mai 2019 obligerait le Royaume-Uni à organiser des élections et envoyer des députés à Bruxelles / Strasbourg. C’est un résultat que le Royaume-Uni et l'UE voudraient éviter, vu qu’il ouvrirait la voie au Brexiternity et causerait encore plus de troubles politiques des deux côtés de la Manche.

En résumé, les événements survenus cette semaine (par exemple, le différend sur la publication d'un avis juridique, l'amendement parlementaire visant à rendre plus difficile un Brexit dur et l'éventuelle position de la Cour de Justice Européenne sur la suppression de l'Article 50) ont souligné à quel point la dynamique politique actuelle était fluide. De nouvelles élections ou un deuxième référendum sont encore des cas particuliers, mais semblent actuellement plus probables qu’ils ne l’étaient il y a quelques jours. Notre scénario central d’un Brexit doux et souple est toujours réalisable, mais les différentes versions possibles de celui-ci (accord de retrait de May avec ou sans modifications, Espace économique européen sur le modèle de la Norvège, Union douanière, Marché unique, etc.) doivent encore être examinées et pourraient également dépendre de nouvelles négociations, peut-être après la période de transition démarrant après le Brexit légal du Royaume-Uni en mars 2019 et qui pourrait potentiellement durer jusqu'en décembre 2022.

Que signifieront les résultats de vote possibles pour les marchés financiers ?

Compte tenu de nos commentaires ci-dessus, il est évident que le positionnement sur les marchés des capitaux britanniques reste prudent et que la situation est extrêmement changeante. À notre avis, une ratification inattendue de l’accord de retrait par la Chambre des Communes offre un rapport rendement-risque asymétrique vers le haut (c’est-à-dire une réaction «risk on» dans toutes ses dimensions). De manière plus détaillée, nous attendons les principales réactions de marché suivantes:

  • Si l’accord était adopté, les actions britanniques et la livre sterling pourraient toutes deux grimper, l'indice FTSE 250, plus orienté vers l’économie nationale, surperformant le FTSE 100 plus international, et les actions domestiques (par exemple, les banques) susceptibles de connaître la plus forte hausse - reflétant l’impact bien connu d’une GBP plus forte sur les revenus des sociétés dans les différents segments du marché. En règle générale, un sentiment positif prévaudrait et pourrait conduire les marchés à unebelle reprise de fin d’année, y compris pour les indices d’actions européens, mais dans une moindre mesure que leurs homologues britanniques.
  • Un rejet étroit de l’accord de retrait, susceptible d'être suivi d'un second vote, semble constituer le scénario de base pour les investisseurs à l'heure actuelle et pourrait donc entraîner une réaction modérée du marché, en particulier dans les jours suivant l'événement. La réaction immédiate du marché pourrait cependant être plus négative dans ce scénario, en particulier en ce qui concerne la GBP. Une telle réaction cadrerait avec les expériences de marché après le vote sur le Brexit en juin 2016, la victoire de Trump en novembre 2016 et les élections italiennes de décembre 2016. Mais, dans les trois cas, le mouvement de « risk off » n'a pas duré très longtemps - il s'est mesuré en jours, heures ou même minutes.
  • Un large rejet initial de l’accord de retrait créerait cependant une incertitude significative et pourrait conduire à uneflambée de volatilité, accompagnée d'un sentiment général négatif du marché et d'une forte réaction négative à la suite du vote. Bien que le niveau déprimé actuel des actions britanniques et de la GBP puisse limiter la baisse initiale, les marchés attribueraient probablement une probabilité plus élevée à un Brexit "sans accord".
  • Il va sans dire que nous suivrons de très près les débats en cours à la Chambre des Communes, le débat télévisé imminent entre le Premier ministre May et le chef de l'opposition Corbyn lundi et, bien entendu, le vote lui-même au Parlement britannique mardi prochain.

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